環球通訊！151頁取證材料，復盤馬斯克收購推特反轉全過程
美國時間10月4日，特斯拉創始人伊隆·馬斯克（Elon Musk）宣布繼續履行之前的收購合同，按照440億美元的價格收購Twitter。一個性格不穩定的世界首富，一個美國最有影響力卻商業化乏力的社交媒體，再加上馬斯克一會兒買，一會兒不買，如今又是被Twitter股東給告得不得不買，這起交易不僅吸引眼球和輿論，也堪稱商學院和法學院的經典案例。
這也是馬斯克收購Twitter之后的第三次反轉：
(資料圖片)
? 首先是今年3月份，馬斯克低調增持Twitter的9.2%股票，之后受邀進入Twitter董事會。第一次反轉：在不到一天的時間里，馬斯克決定退出董事會，私有化Twitter；
? 其次是4月份，馬斯克正式提出以440億美元的價格收購Twitter，要求Twitter的股東要么接受要么走人，不還價。第二次反轉來了，收購協議都簽好了，馬斯克又宣布要退出收購；
? 之后，Twitter股東將馬斯克告上特拉華州的商事法庭，緊接著來了這次的第三次反轉，馬斯克宣布按照原計劃履行收購合同。三次反轉之后，馬斯克收購Twitter就板上定釘了嗎？并不是。
原本這起案件會在10月17日有一場庭審，隨著馬斯克的新提議拖延到10月28日。9月28日，法院公布了一份151頁取證材料，里面記載了馬斯克與他的硅谷富豪圈關于這次并購私密的短信聊天記錄，這些信息非常精彩。
圖｜法院材料
本期節目，我們邀請到了聯合能源集團副總經理兼總法律顧問張偉華、品玩與硅星人主筆杜晨，給我們一起解析這件事的法律走向。
以下是訪談精選：
一、再反轉，按440億美元收購Twitter的三個前提條件
《硅谷101》：現在這個案子的最新進展，10月4號，馬斯克提出他會繼續推進他在4月25號達成協議，按照440億美元的價格收購Twitter。Twitter 的董事會原本是把馬斯克訴到了特拉華州的上市法庭，在10月17號將有一場法庭的庭審，現在大法官是推到了28號。現在馬斯克收購 Twitter 是不是一件板上釘釘的事情？有沒有可能再次發生變化？
張偉華：從純粹的技術的角度來看，肯定不是一個100%確定的事情，從馬斯克給Twitter公司董事會發的這封信里能夠看出來，它實際上是有幾個前提條件的：
第一個，法院要暫停訴訟的審理過程，甚至連對Twitter公司的股東的起訴，都要暫停或者終止；
第二個，就是所謂的“錢要到位”，因為大家也知道，馬斯克在收購的過程中，有相應的銀行的融資，這個錢要到位；
第三個，按照合同里面Twitter 公司沒有違約，也沒有可以使得合同不能夠交割的事項出現。
所以你會看到在馬斯克發出的這封信里面還是很有玄機的，并不是一個100%的承諾。這也是為什么說Twitter不愿意說雙方達成了一致?？傊R斯克盡管做出了一些表示說，我仍然愿意按照咱們4月25號簽署的并購協議，往前推進這個交易，但是從技術性的角度來看，這不是一個100%的事情。
二、法律解析：收購協議有利賣家
《硅谷101》：馬斯克籌錢的三個部分，一是傳統銀行的杠桿收購，也就是用債務抵扣的這一部分；馬斯克自掏腰包的一部分，還有質押特斯拉股票的一部分，這一部分的金額大概是多大？
張偉華 ：這個交易本質上來說，買家是兩個 SPV（特殊目的公司），馬斯克只是其中的一個擔保方，最終實際上是馬斯克成立的這兩個特殊目的公司，來對Twitter公司進行收購。錢實際是這兩個 SPV要拿到手才能夠完成這個交易。因此馬斯克做了一個股權出資的承諾，他的SPV大概是335億美金。還有那個130億美金的銀行貸款，實際上也是這兩個 SPV借過來的，加上整體的融資承諾，大概在460多億美元。他其實收購這個公司大概要花440億美元，還有20多億美元實際上是交易中的各種費用，要進行的支付。
《硅谷101》：手續費居然會花到20多億，好貴。
張偉華 ：非常正常，我曾經做過一個200億美元的交易，律師費就花了將近二千萬美金。做數百億美金的生意，可不就是這樣。
《硅谷101》：現在440億美元的價格是可以商量的，還是必須按照這個價格去執行的？
張偉華：馬斯克已經說了將按照原價440億美元進行，現在最大問題就在于130億美金的銀行貸款能不能獲得。
Twitter公司的合同里還有一條：如果在馬斯克沒有獲得 Banker defending 的情況下，是僅需要支付10億美元的反向分手費，就可以從交易里面撤出的，留給馬斯克的時間不多了。他之前也賣了100多億美元在手上，如果銀行的130億美元能夠到位，那大概也就是300億美元。他的朋友大概跟他承諾了70多億美元，實際上就是370多億美元。所以他大概再賣個幾十億、一百億美金的股票或者就能出來。
但是時間是比較緊張的，馬上特斯拉要出財報了，出財報之前是不能賣的，留給他賣的時間窗口并不多，現在美聯儲又利率又提高，股價也在跌。
杜晨 ：現在借債的這個部分的難度也會比較大，因為當時跟銀行的相關協議是在4月份簽的，4月份全球經濟情況還不像今天這么糟糕。而目前信貸市場上的機構投資者，不太有胃口能夠吃得下這么大一筆債。
張偉華：為什么馬斯克能夠迅速買到 Twitter ，因為他迅速推進的行為——我也不做盡職調查了，我也同意咱們之間的合約，實際上Twitter公司起草的合同是非常有利于賣方的，我們叫做 Seller-friendly merger agreement（賣方友好并購協議）。
《硅谷101》：哪些條款非常有利于賣方？
張偉華：第一個，他實際上是沒有太多的從交易里面撤出的機制的。
第二個，融資是不作為交易的先決條件的，就是不管你馬斯克最后能不能夠拿到錢，你實際上也是要交割的。
第三個，如果你不交割，那Twitter公司是有權要求一個叫做 Specific performance（特定履行）的主張的，就可以要求你進行實際履行，就你實際給我支付440億美金。其實你可以看到它整個里面對于馬斯克來說都是一個比較嚴格的合同，而且也根本沒有所謂的馬斯克簽了合同之后，還能夠進行進一步的盡職調查的權利。
因此說從合同的這個角度來看，馬斯克從交易里面撤出的空間是比較有限的。
三、開示證據問價，法官對馬斯克提交的材料不滿意
《硅谷101》：因為這次法院公開了151頁的一個文件，涉及跟馬斯克在整個 Twitter 交易中比較緊密的聯系人，把跟收購相關的短信聊天記錄都給公開了。這份文件里，還有哪些讓你們印象比較深刻的細節？
張偉華：從證據發掘的的角度來說，實際上馬斯克所提供的這些證據開示里，法官是非常不滿意的。 這件案子的大法官 Kathaleen McCormick 曾經在一個文件里面很明確的說，被告和被告的律師在 Proceedings（訴訟程序）方面都是存在問題的，因為Twitter說馬斯克提交的這些信息里面有很多漏洞的，還有很多沒提交的或者有些已經刪了。
因為其他人提供的信息里面，可以看到證人實際上是跟馬斯克回過信息的。馬斯克是不是在偷偷的刪信息，還是沒有全部提交的相關的證據？法官對馬斯克和馬斯克的一方的證據提交不太滿意的。
《硅谷101》：這份材料是馬斯克自己交上去的對嗎？現在我們看到的公開的版本。
張偉華：對，是，他自己提交的。
杜晨：法官手上有一些跟馬斯克相關的其他的案件。之前有特斯拉的股東起訴他，這個法官的手上是有跟馬斯克、有跟特斯拉相關的案件的?；旧纤械拿绹蠊?，全都注冊在特拉華州，這個官司打完之后，他們還是要接著打下一個官司的，甚至有可能同時在打很多的官司。
基于這一個考慮，特別是馬斯克這邊的律師，他們有沒有能力去扮演馬斯克的代理人，替他在法律的范疇里邊繼續執行他這一套非常不講道理、非常神經叨的這種做法，這些律師要不要考慮自己跟法官的關系，以及馬斯克自己是不是要考慮在同一個法官這里，自己是不是還有其他的案子在他的手上，要不要接下來繼續去搞一些奇奇怪怪的操作進一步惹惱這個法官呢？
目前Twitter跟馬斯克這個案子是一個 Bench trial（法官審判，不同于陪審團審判），就是法官來決定最后的結果。雖然法官目前給了馬斯克一個對他來說比較有利的暫時的判決說，我們這個案子可以先暫停，你去完成你的交易。但是在此之前，這個法官其實對馬斯克的印象，我的感覺應該不是很好的，至少不是有可能會傾向他的狀態。
張偉華：另外一個，咱們說特拉華州衡平法院（Court of Chancery），這些法官確實是相當厲害的。大家知道美國的世界500強大多數都注冊在特拉華州，因為特拉華州公司法實際上是世界上是最發達的公司法，而且他的司法在判例、法官的經驗是所有人都非常敬仰的，都服氣的。
為什么這個案子出來之后，所有的實務界、做并購的人，都在緊密的關注案子的進展？這是我們這一代人能夠觀察到的最好的案子，也是本世紀以來最重要的一個并購案，會給我們并購交易實務帶來非常有意思的話題，對實務是有非常大的影響的。
因為做律師第一要靠經驗。但是為什么雙方都是那么厲害的律師來寫的合同，最后還是會產生一些爭議？
1. 因為人的思維可能是有漏洞。
2. 語言沒有辦法把所有邏輯上的這可能性都抓住。
3. 有些情況始終是你沒法預料到的。
在這個情況下面，法院的判決會給你提供一個很好的指導，讓你在后面把你的這些事情做得更好，這對我們來說是有著非常大的、嚴肅的意義。
四、馬斯克為何反悔？
《硅谷101》：馬斯克為什么會反悔？我們來分析一下。
杜晨：還不如自己去創辦一家新的公司。我們把他們叫做PayPal黑幫，Twitter創始人Jack Dorsey，包括這一次幫助他一起攢局融資的相關朋友，他們都是過去一起創業的朋友，他們也沒有必要花這么多錢撿一個爛攤子回來，重新開始打磨這個在他們看來很糟糕的一個產品。
從這幾天他跟相關的人士的溝通，包括他跟Jack Dorsey之間的短信記錄，他們對于Twitter有很大的意見，覺得現在這個產品已經非常糟糕了，他們覺得應該有一個不一樣的環境，一個新的平臺要改變美國社交網絡輿論。
一定程度上可以看出來，他可能是在為Jack Dorsey報仇，就是你欺負了我的好兄弟。Jack Dorsey一直是跟他關系非常好的朋友，他們也一起做投資，這是一種比較站得住腳的解釋，也只是我們作為外界的觀察者的一種解讀。
張偉華：你看Twitter公司的訴狀里認為：
第一，交易宣布之后，特斯拉的股價下降了。因為馬斯克的財富主要就是特斯拉的股票，如果是說在特斯拉漲勢如洪的時候，我花一個比較小的比例買一個社交媒體平臺玩一玩，對于這么有錢的人來說實際上是無所謂的。它的股價下降之后，要質押更多的股票，等于花了更多的成本去買這個公司。這是Twitter公司在訴狀里面說為什么馬斯克要反悔的一個核心的理由。
從馬斯克這個人的角度來看，無論是從他在收購之前的表現，還是他在收購之后的表現，你會發現，實際上世界首富第一情緒沒有我們想象中那么穩定。
他為什么說要收購twitter？實際上是在他和Twitter的CEO Parag Agrawal在證據開示的過程里面很明顯。
Twitter公司的CEO問了他一句，說，馬斯克同志，為什么你要在Twitter上面要發“Twitter is dying”，馬上就要加入公司董事會了，你應當負有一個責任，不應該公開批評或者是說公司的壞話。
圖｜法院文件
馬斯克看到后大發雷霆，連續地向Twitter公司的CEO發了責難的話，說：你最近幾天做了什么事來提高Twitter公司嗎？第二條，他說，我不會加入Twitter公司董事會了，純屬浪費時間；第三條，我要把它Take Private（私有化）。
你會看到他實際上是一個情緒很容易變化的男人。
第二，你會發現很奇怪，作為世界首富，馬斯克并不太知道并購交易的流程是什么樣的。他在跟他的摩根斯坦利投行負責全球科技類公司并購的 Head（負責人） 發信息的時候，他還說：Due diligence is very important！（盡職調查非常重要?。?但是已經是在合同簽完之后。
合同已經簽完了，但是他還要做盡調，他以前一直懷疑說好像賬戶有點問題，那我還需要驗證一下到底有沒有問題。
第三，他周圍也有這么多的朋友，有可能大家在私下的聊天的過程中，會開玩笑說：哥們，你這個錢掏得是有點多，至少是多掏了100億美元來收購Twitter。這是我們典型的并購交易里面說的叫做Buyer’s Remorse（指交易簽完合同后反悔），簽完了之后后悔說掏多了，得想辦法降價。他在過程中反復跟Twitter溝通過，說能不能夠降30%。
《硅谷101》：這個細節是從哪里來的？
張偉華：第一是報道。第二在證據里面。他和他的投行朋友聊過說能不能夠做成CVR的方式，就是我們所說的Contingent value rights（或有價值權）不是440億嗎？能不能先給你300億；后面的140億根據Twitter公司未來的表現，或者確認沒有那么多虛假賬戶之后，我再給你錢。他要采取一個所謂的 CVR的方式。這些事情應當是在他簽合同之前就想清楚的，簽完合同之后才去跟他的投行朋友聊，已經晚了。
五、從入股到私有化，馬斯克與Twitter CEO關系的反轉
《硅谷101》：我看到這份材料，最受觸動的有三點：
第一，一段是他跟Twitter創始人Jack Dorsey的一些聊天。Jack Dorsey跟他說Twitter應該是一個協議，應該是一個大家一起去創建的東西，而不是一個公司。馬斯克當時回復他是非常認同這種想法的。。
第二，馬斯克所有愿意深聊的，都是跟區塊鏈多多少少是有一些關系的。就比如說當時是有人發給他FTX在做一個去中心化的平臺，并且把 Matter Labs 的 CEO 推薦給他，他是非常愿意聊的。
圖｜法院文件
第三，也有獵頭把各種各樣的簡歷推給馬斯克，比如說之前在Uber的職業經理人，馬斯克就說我不想見任何的CXO（“X”是一種代稱，代表現代公司里的一種特定職務），需要好的寫代碼的人，我想要招Good Engineer（好的工程師），他并不想招聘商學院或者MBA這些管理向的人。
可以看得出他整個人還是非常的工程師思維的，他在對待這些人的態度上，也還挺有意思的。
張偉華：其實從他短信往來記錄來看，一開始他跟Twitter的CEO Parag Agrawal 還是比較友好的，但是就是Parag對他進行了Question（質疑）之后，變得非常敵對了，也可能在他心目中他未必是真正看得上Parag的。
《硅谷101》：對，開始的時候他跟Twitter的CEO Parag之間的短信都非常友好的，馬斯克跟 Parag 的短信非常非常多，他們要討論Twitter的各種方向細節。當時馬斯克就跟他說，我只想跟你討論工程問題，你把代碼庫給我看。而Parag跟他說，你可以不用把我當CEO來看，把我當普通的跟你交流 Code（代碼）的人就可以了。因為Parag其實也是CTO出身，上升到CEO位置的。我最開始看他們的那段記錄，我覺得他們可能會是非常匹配的。真的就是Parag過去質問馬斯克發推的那個事情之后，馬斯克是突然變臉的。
圖｜法院文件
還有一個印象很深的細節，后來他們拉了一場線上的會議，有Twitter創始人Jack Dorsey，Parag Agrawal，有馬斯克。在這場會議之后，Jack Dorsey給馬斯克一條信息發了說，至少清楚了你們不能一起工作。
杜晨：對，這人不行，我覺得你們談不攏，我覺得咱們還得干點自己的事，就是我們沒有辦法一起合作的這種感覺。
《硅谷101》：對，馬斯克認為他行動太慢了，并且喜歡取悅別人，但這些人并不會對他這樣做感到高興。
六、不止是10億美元分手費，也可能是百億美元
《硅谷101》：不管是客觀原因還是主觀原因，假設馬斯克他現在籌不到460億美金，除了10億美金的分手費，還會有什么其他的處罰嗎？
張偉華：因為沒有履行合同里面的“要盡最大努力去獲得融資”的義務，這個時候他仍然有起訴、索賠的權利。在這個情況下面可能就不是10億美金了，可能是一個期待利益的損失，，那可能就是100億或者100多億美金。
馬斯克要賠多少錢？10億美金還是100億美金？那就要看后續在10月28號下午五點以前他能不能完成收購，或者如果沒有完成收購，雙方再次進入庭審的過程里面看怎么走了。
杜晨：感覺就是兩種不同的律師在做不同的事情，一邊是做并購的負責交易的律師，想盡辦法能夠讓交易走通下去，盡量為對方提供一些便利，讓整個交易變得更加順滑。但是如果交易最終走不通的話，那就又要變成訴訟律師，又回到之前庭審的那個階段，訴訟律師的工作的方式不是說我們一起合作變得更容易，而是我要贏。
所以這個戲已經轉折了太多次了，如果接下來再有一個大轉折的話，我不會感覺到很意外。有點像張律師說的，我甚至也有點期待接下來還有什么戲演給我們看。
張偉華：交易律師和訴訟律師看問題的角度是不同的，在你做交易的過程中，有時候會讓訴訟律師來看，如果我這么做，萬一出錯了，在后面發生爭議的時候，我能不能拿得回來？在過去這二十年里面，我個人交割過大概六七百億美金的案子，其實有一個很重要的經驗：在你做交易的過程中，有時候會需要讓訴訟律師來看，如果我這么做，萬一出錯了，在后面發生爭議的時候，我能不能拿得回來？我覺得可以把這個經驗分享給大家。其實你會發現交易律師和訴訟律師，他們會在沒有發生爭議的時候就開始進行合作了。
本文來自微信公眾號：硅谷101 （ID：TheValley101），采訪：泓君，作者：何源清
關鍵詞： Elon Musk 151頁取證材料，復盤馬斯克收購推特
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